A股跌出“黄金坑”？头部券商齐发声！高善文：目前市场已处于明显偏低的水平

　　9月以来，美国通胀超预期引发快速加息预期升温，并加剧短期人民币汇率波动，贸易相关摩擦频繁出现，引发市场投资者的担忧情绪。9月15日，上证指数跌1.16%，深证成指跌2.1%，创业板指跌3.18%。9月16日，A股市场延续跌势，上证指数、深证成指跌2.3%，创业板指跌2.34%。

　　从板块表现来看，前期热门的新能源等板块接连回调，宁德时代(415.530, 5.53, 1.35%)已跌至万亿关口，比亚迪(270.010, 4.03, 1.52%)的市值曾破万亿，但如今跌至6900亿元。而地产及相关产业链、部分科技股则表现比较强势。

　　多家券商机构发布最新策略观点认为，当前市场的悲观情绪已经得到了快速释放，随着部分风险事件的落地以及国内经济弹性回升、政策偏积极，市场同样具备弹性反弹的条件。

　　又一次跌出机会？

　　随着A股市场接连磨底，中信证券(18.450, 0.03, 0.16%)、中信建投(24.960, -0.01, -0.04%)等头部券商罕见发声，集体看好A股市场后期表现。

　　中信建投认为，A股近期走弱背后的主要原因在于外部扰动，包括美国8月通胀数据超预期最终影响美债利率及人民币汇率，另外一系列事件使得市场对地缘政治形势的担忧加剧。

　　但近期市场也出现了一些积极的信号，需要得到投资者更多的重视。

　　8月社会消费品零售数据出炉，社零同比增长5.4%，除汽车外社零同比增长4.3%，明显好于预期。剔除价格因素后，社零同比从上个月-1.3%大幅回升至本月的1.64%。考虑到去年的低基数影响，我们考察季调后环比的变化，也可以看到社零环比从7月-0.12%回升至-0.05%。反映出内需的企稳回升。从消费分项来看，商品零售和餐饮收入的回升较为明显，汽车类和石油制品类保持较高增速。

　　同时，8月商品房销售面积增速为-22.6%，降幅较7月（-28.9%）收窄6.3个百分点。市场在底部企稳，热度有待进一步回升。近期以宁波为代表的部分二线城市在限购等核心调控政策上的放松趋势仍在继续。同时，全国各地保交楼积极推进，后续竣工端有望迎来明显改善。

　　政策方面，稳增长政策再次发力，力度不断加码，效果开始显现。上周的国常会上，再度强调对制造业纾困解难和扩大制造业需求的重要性。提出缓税4400亿，推进经济社会发展薄弱领域设备更新改造，落实已定中央财政贴息2.5%政策。坚持开放是中国基本国策，抓紧新设一批跨境电商综试区，更大力度支持海外仓等八大政策，为经济提供有力支持。

　　中信建投预计，美国通胀温和回落，而中国内需企稳，趋势好于美国，人民币汇率进一步调整压力有限。A股市场恐慌情绪宣泄后，积极因素将被市场逐步吸纳，建议逢低布局。

　　市场逻辑或生变

　　在近期市场下跌的过程中，房地产，以及数据安全等此前冷门的板块表现比较强势，甚至有地产龙头因股价上涨，公司高管自愿解除了增持价格上限。与地产相关的家电股同样表现强势，格力电器(34.490, -0.10, -0.29%)、海尔智家(26.060, 0.00, 0.00%)、美的集团(55.090, -0.03, -0.05%)等龙头股自阶段底部以来已有不少反弹。

　　同时，数据安全等科技股表现也比较强势，中国软件(44.790, -0.26, -0.58%)在整体市场下行的情况下，逆势涨停，恒宝股份(7.730, 0.13, 1.71%)（维权）、佳缘科技(71.510, -1.17, -1.61%)、奇安信(53.440, -0.60, -1.11%)、启明星辰(20.650, -0.70, -3.28%)等表现也比较强势。

　　对于近期市场的表现，中信证券认为，美国通胀超预期引发快速加息预期升温，并加剧短期人民币汇率波动，引发投资者对外需稳定性的担忧。不过，今年以来截至9月16日，三大人民币汇率指数依然运行稳健。长期来看支撑人民币汇率的还是中国强大的生产制造和供应能力，在全球通胀和去金融化的趋势下，汇率定价最终会回归生产力这个本源因素，短期纯货币和资金流因素会随着时间的推移不断弱化。

　　另外，市场成交量的骤然下降，也可能引起投资者的担忧。机构资金方面， 9月截至17日，公募主动权益类产品仅发行142亿元。海外中国基金自7月中下旬至今已连续7周保持净赎回状态，超过了3月（连续4周净赎回）和4月的疫情管控阶段（连续4周净赎回），配置型外资连续两个月保持净流出，较为罕见。活跃私募仓位小幅回落，但绝对水平仍然是今年来中等偏高。据中信证券渠道调研数据，中小活跃私募平均仓位自8月12日一周的近80%开始逐步下滑，降至9月第一周的76%，第二周小幅反弹至76.7%。从目前仓位水平的历史分位来看，私募后续或仍有一定的调整空间。

　　中信证券表示，在经济、政策等预期形成新平衡前，A股市场至少存在四股博弈资金。一是基于贸易领域摩擦事件去交易“脱钩”逻辑，主要围绕“国产替代”和“全球化发展受损”反复博弈；二是基于国内区域性地产放松信号而去交易全面性刺激逻辑，主要围绕地产、建材等地产链板块反复博弈；三是基于国内外疫情变化而去交易调整疫情管控，主要围绕疫情受损、出行和消费板块反复博弈；四是基于成交热度和持仓拥挤度这种资金逻辑，主要围绕低估值高分红板块反复博弈。

　　中信证券预计，市场在9月后半段依然博弈激烈，在经济、政策预期更加明朗、地缘扰动因素陆续落地后，10月下旬预计会是最稳妥的右侧入场时机。在此之前，配置应更具性价比。

　　高善文罕见发声

　　近几年来，对这个市场有着较大影响力的经济学家高善文，比较少发布对A股的看法。但在9月18日，高善文再度发表题为《2022年市场从何处来、向何处去》的文章。

　　高善文指出，2022年的中国资本市场就像一部精彩的惊悚剧，情节跌宕起伏，出人预料，但仔细回味，其展开过程倒也合情合理，让观众欲罢不能。时近深秋，我们该如何回望和反思今年的市场脉络，并从中有所启发呢？

　　基于可得数据，我们已经知道，2022年中国的住户部门出现了广泛的资产负债表的收缩，其变化为多年所未见。高善文认为，一方面是住户的储蓄率在2022年上升了超过3个百分点，这伴随着消费的减速和可选消费的明显下降；另外一方面，住户显著地降低了资产负债表的风险暴露，在降低负债的同时，大幅度减少了股票和房地产等风险资产的持有，并系统性地增加了存款、货币基金等低风险资产的配置。

　　相对于可支配收入而言，在资金流量意义上，这些资产类别的调整幅度，数倍于住户储蓄率的上升。换句话说，住户部门不但将增加的储蓄全部配置到存款类科目中，而且大幅度减持了股票和房地产科目，并将所得资金转配到存款类科目。从宏观上看，这在很大程度上解释了市场的反常表现，即在没有明显流动性紧缩的背景下，市场出现了持续大幅度的下跌，这在历史上十分罕见。

　　高善文认为，尽管短期的走向充满不确定性，但目前的市场已经处于明显偏低的水平，在长期内必将经历向合理更高水平的均值回复，其基础在于住户资产负债表的再次扩张，以及企业部门继续维持过去多年所展示的竞争力和创造力。

　　这些情况也再次表明，维持住户、企业和金融机构具有强健的资产负债表，加强宏观政策框架和经济制度的稳定性、连续性和可预见性，灵活务实地调整短期政策以应对各种内外冲击，这构成了经济和资本市场具有强大韧性的坚实基础，值得市场参与者认真思考。